国金宏观宋雪涛：美国衰退速率与潜在深度上升

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美国经济正面临系统性走弱的压力，而非单一领域的结构性破裂。近期数据显示，政策不确定性陡增正抑制居民消费意愿，非农就业面临加速下滑风险，甚至可能出现单月增长跌至5万以下乃至负值的极端情况。此前市场预期的"先通胀后停滞"分阶段演变路径正在失效，通胀与停滞的关联性正在弱化。

当前经济数据的边际变化远逊于资产价格波动与宏观叙事的热度。尽管关税引发的通胀预期未能兑现，硬数据与软数据的背离有所收窄，但波动收敛并未改变经济趋弱的核心方向。微观层面观察显示，关税传导机制受阻的同时，非关税政策的负面效应正在显性化——从移民政策引发的社会矛盾到地缘冲突对能源市场的扰动，再到意识形态导致的劳动力市场"寒蝉效应"，多重抑制因素正形成叠加效应。

一、通胀动能持续弱化

核心通胀连续四个月不及预期，其环比走势与美联储目标区间趋于一致。值得注意的是，对关税最敏感的商品类别未出现显著涨价，在关税收入激增背景下，需求侧疲软形成的价格压制力反而占据主导。这揭示关键矛盾：若关税初期尚难传导成本，随着购买力衰减与需求持续走弱，企业定价能力将随时间递减。

从贸易属性分析，可贸易品通胀完全缺席，能源商品成为拖累整体通胀的主要因素。美国去通胀趋势（尤其占比超六成的非贸易品通胀）仍未被实质性逆转。

二、停滞风险加速累积

表面稳健的非农数据难掩劳动力市场裂痕。ADP就业、续请失业金人数及壮年就业率等指标同步恶化，佐证就业市场转冷。移民数量锐减与JOLTS主动离职率低位徘徊，反映"寒蝉效应"扩散，暂时压制了失业率上行斜率。

2024年上半年失业率触及萨姆规则阈值时，就业与失业数据曾呈现供给驱动的良性脱节。但当前这种脱节正在消失——失业率累计攀升23个基点之际，壮年就业率停止回升，揭示移民供给断崖是核心动因。边境管控政策已导致新移民数量"肉眼可见"的收缩，劳动力供给缺口将持续放大失业率上行压力。

更严峻的信号来自：永久性失业人口占比持续攀升至1.1%，失业金申领人数逼近200万关口。多维度指标共同指向非农数据下行压力正在积聚质变能量。

三、服务消费预警衰退前兆

除就业市场外，消费行为更直观反映经济心态转变。耐用品消费前置效应消退，5月汽车销售折年率显著下滑，同时居民储蓄率攀升与实际薪资增长形成背离，凸显消费意愿收缩。

可支配收入结构恶化尤需警惕：4月增量中70%源于政府福利转移（失业保险与社保贡献0.5%环比增幅，创2023年1月以来峰值），反映居民收入对劳动市场的依赖度下降，而对社会安全网依赖度上升。

服务消费作为经济敏感先行指标已现颓势：ISM非制造业PMI自去年6月来再度跌破荣枯线，新订单分项跌至2022年12月后新低。餐饮业客流量持续低迷，经平滑处理的PCE服务支出三个月移动均值显著低于年度平均水平。

综合而言，商品消费透支效应与服务消费收缩形成双重压制。政策不确定性的陡增可能进一步抑制消费信心，放大就业市场下行风险。当通胀预期持续弱化而停滞压力强化，"先胀后滞"的传统路径已不适用。若参照联储去年政策逻辑，9月启动降息（包括提前或大幅降息）的概率正显著提升。

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