42.3亿美元大单，A+H股为何双双大跌？

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荣昌生物与Vor Bio达成的42亿美元授权交易引发资本市场剧烈震荡，公司A股与H股当日分别重挫逾18%和11%。这场看似光鲜的跨国合作，在“现金+股权”的创新架构下，折射出中国创新药出海进程中机遇与风险并存的复杂图景。

深度绑定模式下的市场疑虑

根据6月26日公告，Vor Bio获得荣昌生物核心产品泰它西普在大中华区以外的全球权益。交易设计包含4500万美元首付款、价值8000万美元的股权认购权（占Vor Bio扩股后23%股份），以及最高41.05亿美元的里程碑付款和分层销售分成。尽管泰它西普作为全球首创双靶点融合蛋白，其专利刚获延长至2032年，投资者仍以抛售表达担忧。

市场分析指出三大隐忧：其一，荣昌生物让渡全球主导权后，可能丧失对产品定价与商业化策略的话语权；其二，合作方Vor Bio此前被曝裁员95%仅余8人，其执行能力存疑；其三，即便该企业股价因交易盘后暴涨138%，临床试验失败或市场推广不力等风险仍将直接冲击荣昌生物收益与品牌声誉。

License-out浪潮中的中国范式

此次争议性交易恰逢中国创新药出海爆发期。2025年第一季度，国内药企达成33笔License-out交易，总额达366亿美元，同比激增258%。截至5月末，海外授权交易总额已突破450亿美元，逼近去年全年水平。

交易呈现两大趋势：首付款纪录屡创新高，如三生制药PD-1/VEGF双抗获辉瑞12.5亿美元首付；技术领域持续拓宽，和铂医药BCMA/CD3双抗以6.7亿美元授权日本大冢制药，翰森制药GLP-1/GIP双激动剂以19.3亿美元出海，标志中国药企正式跻身全球代谢疾病核心战场。

从权益转让到生态共建

中国药企的授权模式正经历战略升级。恒瑞医药在GLP-1产品授权中获取Hercules公司19.9%股权，构建长期利益共同体；和铂医药通过HBICE®平台三年斩获超50亿美元授权，形成“技术输出-资金回笼-研发迭代”的闭环。这种深度绑定模式超越传统权益买卖，推动中国药企向全球价值链上游攀升。

商业化能力成终极试炼

对刚完成重磅交易的荣昌生物而言，授权签约仅是起点。泰它西普当前在美推进3项III期临床，其数据表现将决定产品全球价值。东吴证券分析指出，中国创新药企虽已跻身全球研发第一梯队，但后续临床开发效率与市场准入能力仍是关键挑战。

随着出海模式从“产品输出”进阶至“技术平台输出”，中国药企正面临全球化运营能力的全面考验。能否将交易纸面上的数十亿美元转化为可持续收益，将决定这场License-out浪潮的最终成色。

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