陈果：A股震荡整固中，港股配置机遇显现

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摘要

本周A股市场整体呈现震荡走势，上证指数出现一定程度调整，市场风格初现从科技向新能源电力设备等景气板块切换的迹象。随着股权风险溢价逐步回归至历史均值，部分中低风险偏好资金已完成股债再平衡，市场整体资金流入节奏有所放缓。在此背景下，指数层面短期或延续宽幅震荡，结构上资金更倾向于在景气板块中寻找新方向。与此同时，伴随美联储降息预期持续升温与美元走弱，港股流动性压力有所缓解，配置价值进一步凸显。

从资金层面观察，当前尚未形成持续一致的增量资金流入趋势，A股盈利预期的整体修复仍需更多催化剂支持。回溯2010年以来的市场表现，上证指数ERP曾有六次触及十年均线。在盈利未明显改善、增量资金尚未形成趋势的阶段，市场普遍经历了约三个月的震荡整固。在这一过程中，风格切换常伴随发生，资金往往重新凝聚共识，流向具备政策支持、景气回升且估值合理的板块。历史数据显示，尽管ERP下行期与震荡期的领涨行业不尽相同，但多数仍属于景气改善型板块。这意味着在市场整固阶段，优势风格更可能在景气赛道内部轮动，资金或更青睐前期涨幅有限、具备景气支撑或潜在政策催化的方向。

行业配置方面，人工智能仍被视为中期主线，但短期内市场重心或向景气板块中的新方向倾斜。部分资金开始关注基本面出现边际改善、且存在潜在催化剂的领域，如新能源等。此外，随着美元走弱和利率环境改善，港股配置吸引力增强。建议重点关注新能源（锂电）、港股互联网、创新药、有色金属、非银金融及半导体/算力链等方向。主题方面可关注固态电池、机器人等相关板块。

风险提示：内需政策效果不及预期、外部关税政策再度加码、市场流动性发生超预期收紧等。

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市场震荡分化，资金偏好初现变化

本周（9月1日至9月5日）A股整体呈现震荡格局，主要指数表现不一，市场内部分化明显。中小盘及成长风格指数波动加大，北证50与创业板指小幅收涨，而科创50跌幅显著，全周下行超5%，显示资金对科技类品种的偏好正在调整。行业层面，电力设备、有色金属等在政策与利率预期助推下涨幅居前，通信、电子、计算机等前期热门板块则表现疲软，反映资金正从交易拥挤、估值偏高的领域向景气回升、政策受益且估值合理的板块流动。

港股市场本周表现相对强势，港股通指数上涨1.52%，恒生指数与恒生科技指数分别录得1.36%和0.23%的升幅。南向资金持续净流入，规模达331亿港元，阿里巴巴、腾讯控股、理想汽车等新经济龙头获资金增持，显示内地资金对港股尤其是互联网和新能源车产业链的关注度仍在提升。

海外方面，美国8月非农就业数据不及预期，推升市场对美联储降息的预期，目前利率期货显示9月降息概率已达98%。然而美股并未因降息预期强化而整体走强，三大指数高开低走，市场仍在经济放缓与政策宽松之间进行权衡。科技股内部分化明显，博通因合作利好创出新高，而英伟达、AMD则出现下跌，反映市场对AI产业链后续需求存在分歧，需警惕龙头个股波动对全球科技情绪的冲击。

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ERP回归均值，市场结构或迎再平衡

我们此前指出，市场整体中枢上移的动力源自风险偏好修复，背后是资金从其他资产类别向股市的再配置。当前上证指数股权风险溢价（ERP）已回归至近10年均值水平，其能否进一步下行取决于资金持续流入或盈利切实改善。

自2010年以来，上证指数ERP六次触及十年均线。在盈利未出现明确拐点、增量资金尚未形成趋势时，指数往往进入2–3个月的震荡整固阶段。例如2014年底、2016年9月及2020年7月，市场均在ERP触及均线后进入区间震荡，直至盈利或资金面提供新的上行动力。

历史经验表明，震荡期内市场风格往往发生切换，资金会重新选择估值合理、有景气支撑或政策催化的板块作为新方向。尽管不同阶段领涨行业有所差异，但多数仍属于景气上行范畴。在当前ERP接近均线的环境下，资金或更关注前期表现落后、具备景气改善和政策预期的新能源、港股互联网、创新药、有色金属等领域。

随着美联储降息预期不断增强，美元有所走弱，新兴市场迎来外资回流的环境，港股流动性压力有所缓解。行业层面，港股中的电子、汽车、传媒、非银、医药等板块景气度上行，估值相比A股更具吸引力，前期涨幅有限，有望在板块轮动中受益。

风险提示

1. 内需政策效果不及预期：如地产、基建、消费等数据未能如期回升，企业盈利持续承压，或影响市场整体信心与估值修复节奏；

2. 外部摩擦加剧：若美国进一步加征关税或推行金融制裁，将对出口及资本市场带来额外压力；

3. 流动性超预期收紧：若市场出现大幅调整，杠杆资金被动平仓可能引发流动性危机。

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