张忆东：港股长牛正当时，秋日行情胜春朝

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自2024年中国权益资产开启反转行情以来，港股与A股市场呈现出协同向上、彼此呼应的良好态势，共同推动中国资本市场吸引力持续提升。尤其在2025年6月至8月期间，A股走势强劲，领跑全球市场；相比之下，港股受资金面阶段性收紧与互联网行业竞争加剧等内因影响，表现略显平淡。然而，随着不利因素逐步消化，港股有望迎来新一轮上涨动能。

从流动性角度看，香港市场自2025年6月底以来的趋紧态势正出现缓和迹象。港币汇率已脱离弱方兑换保证水平，香港金管局逐步退出流动性回收操作。截至2025年8月28日，美元SOFR与港币HIBOR隔夜利差已回落至0.36%，处于历史合理区间，预示后续流动性进一步大幅紧缩的概率较低。

基本面方面，虽然2025年7月以来港股盈利预期出现一定程度下修——恒生指数全年EPS同比增速预期从7月初的6.7%调降至8月底的2.35%，主要受外卖及互联网板块盈利预测调整拖累，但中报季后有望迎来企稳回升。值得注意的是，港股通成分股中原材料、医疗保健等行业盈利预期已获明显上调。随着反内卷政策推进和平台经济竞争秩序优化，互联网企业业绩有望从“补贴战”叙事转向“AI赋能”叙事，阿里巴巴中报后的市场反应已初显这一趋势。

立足于更宏阔的视野，中国股市的长牛格局正逐渐清晰。这一趋势根植于中国特色金融发展道路，强调金融服务实体经济、有效市场与有为政府相结合，旨在实现资本市场健康稳定与活力和韧性统一。有别于2015年的资金杠杆牛，本轮行情更侧重与经济高质量发展和政策预期形成正向循环。

另一方面，中国居民资产配置正在发生历史性转变。在利率下行、“资产荒”背景之下，资金从存款、理财等避险资产流向股市的进程已经启动。社保、保险等中长期资金积极增配权益资产，南向资金持续流入，进一步夯实港股资金基础。

科技突破成为提振市场信心的另一关键。AI、军工、创新药、机器人等前沿领域频现突破，不仅推动国产算力链、半导体设备快速发展，也为港股互联网、Web3生态注入新动能。AI技术商业化进程明显提速，互联网巨头财报中AI相关贡献占比正在提升。

全球资金回流中资资产的潜力同样不容忽视。美元指数与恒生指数历来存在负相关性，而特朗普政府倾向于弱美元政策，叠加美联储降息预期，有望推动外资回流港股及A股。一旦美元走弱，当前港股较高的沽空比例可能迅速转化为逼空动力。

政策面上，“反内卷”治理、二十届四中全会召开、“十五五”规划制定等一系列事件，将持续释放制度红利，引导资源向创新驱动领域配置，改善市场风险偏好与流动性环境。

就港股自身而言，补涨动力将主要源于恒生科技板块的价值重估与全球资金再配置需求。截至8月底，恒生科技指数预测市盈率处于2020年7月以来30%左右分位数，明显低于全球多数市场，估值优势突出。无论是PE还是风险溢价指标，港股仍为全球价值洼地。

展望九月份，港股或许仍将面临海外货币政策扰动及A股情绪传染带来的震荡，但大方向依然向上。历史数据显示，在A股牛市的震荡阶段，港股未必跟随调整，甚至存在相对收益。此外，美联储若于四季度开启降息，叠加美股高估值压力，港股配置性价比将进一步凸显。

配置方面可重点关注以下方向：

其一，科技板块中以互联网为代表的细分领域，估值处于历史偏低水平，做空交易拥挤度已触及极值，反而为布局提供良机。AI商业化加速落地，有望驱动板块从“竞争内卷”转向“成长重塑”。

其二，创新药、新消费等领域中具备业绩支撑和竞争壁垒的企业。创新药行业已逐步实现从跟跑到引领的转变，政策支持与全球竞争力构成核心逻辑。

其三，受益于反内卷政策和全球需求复苏的顺周期板块，如工业金属、化工、黄金、券商及出口链企业。红利资产仍为中长期资金重要配置方向，可关注高股息品种的扩散机会。

需警惕的风险包括：大国博弈加剧、海外市场波动超预期、美国通胀再度回升、经济下行速度快于预期等外部冲击。

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