中信证券：小“核”显锐气，TRT领航核药研发，创新浪潮涌动。

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文｜陈竹韩世通宋硕曾令鹏

靶向放射性核素疗法（Targeted Radionuclide Therapy，TRT）是目前靶向治疗最具潜力的发展方向之一，掀起创新核药研发新浪潮。核药赛道投融资交易火热，海外大药企争先入局。国内多重利好共振，本土企业TRT研发优势显著。建议关注国内具有核药房和创新研发平台优势的潜力个股。首次覆盖创新核药行业，给予“强于大市”评级。

▍TRT药物市场潜力初显，掀起创新核药研发新浪潮。

靶向放射性核素疗法（Targeted Radionuclide Therapy，TRT）是目前靶向治疗最具潜力的发展方向之一，通过小分子或多肽靶向定位将放射性核素带到病变细胞周围，产生的射线能量快速杀死病变细胞。TRT药物具备诊疗一体化、不易耐药和增加“冷”肿瘤免疫应答等多重作用优势。诺华预计两款获批的治疗用TRT药物Lutathera和Pluvicto销售峰值分别有望达到10亿、30亿美元，我们根据研发进度和患者人群测算全球TRT治疗药物市场有望在2030年前突破30亿美元。

▍核药赛道投融资交易火热，海外大药企争先入局。

核药赛道投融资热情高涨，投融资事件数量和交易规模逐年攀升。诺华、拜耳、BMS等海外大药企均通过收并购或战略合作加码创新核药研发。诺华是全球核药赛道领军企业，目前拥有Lutathera和Pluvicto两款商业化产品，按照从后线往前线推移的开发策略拓展适应症。根据诺华公布数据，重磅产品Pluvicto将2L 转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）患者OS和rPFS分别延长至15.3、8.7个月（标准疗法为11.3、3.4个月），Pluvicto于2022年获批，2023年销售额达9.8亿美元。此外，参考拜耳、BMS和诺华后续管线，TRT治疗药物从β核素向α核素转换趋势明显，新靶点开发有望持续扩大适用患者人群和药物市场规模。

▍国内多重利好共振，本土企业TRT研发优势显著。

相对于欧美国家，我国核药使用率较低，市场扩容空间广阔。《医用同位素中长期发展规划（2021-2035年）》等政策颁布有望进一步规范核医药发展，PET/SPECT等放射性检测设备装机量和检查量将加速诊疗需求兑现，TRT治疗药物突破为创新核药研发指明方向。核药赛道具有高壁垒、强监管特色，短半衰期核素对生产、配送等环节提出高要求，本土企业在本地化生产和配送方面具备天然优势。此外，TRT由三大元件组成，需要通过各部分元件不断组合优化迭代开发出优质产品，参考ADC“弯道超车”案例，我们认为国内企业有望凭借组合工艺优势再创佳绩。

▍潜力个股：核药房构筑高壁垒，平台打造核心竞争力。

▍风险因素：

研发速度不及预期或研发失败的风险；审批速度不及预期或不通过的风险；产品商业化不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；医药政策超预期变化的风险。

▍投资策略：

核药赛道门槛极高，需要有特定资质和专业技术，对于研发、生产和配送等环节提出极高要求。强烈看好国内创新核药行业发展前景，首次覆盖，给予创新核药行业“强于大市”评级。

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